2022年初，費城半導體指數(shù)作為芯片行業(yè)二級市場的領先指標，率先拐頭下行。高度敏感性使得半導體行業(yè)周期下行的寒風首先從資本市場刮起，隨后產業(yè)界從總體缺芯狀態(tài)向庫存被動增加的快速轉變也確定了這波芯片周期的頂點及拐點。 此后，芯片行業(yè)進入寒冬的聲音愈演愈烈，市場的預期也越來越悲觀，費城半導體指數(shù)從年初[敏感詞]的3900點左右，一路下跌至10月初的2090點上下，幾乎腰斬。將資本市場極度樂觀轉向極度悲觀的預期差展現(xiàn)地淋漓盡致。 本文將試圖通過短期的周期落差，追溯半導體周期波動的本質，探究背后的成因，并揭示由此帶來的機遇與挑戰(zhàn)。
半導體周期及其征兆
根據(jù)WSTS測算，以及中金公司統(tǒng)計，1978年以來，全球半導體產業(yè)共經歷了7輪大周期，目前正處于第8輪大周期，2021年全球半導體銷售額同比增長24%至5412億美元，達到歷史新高度。
圖：1999年至今全球半導體月度銷售額 來源：WSTS，中金公司整理
將目光放到近20年內，進一步觀察半導體銷售額的月度數(shù)據(jù)，可知小周期往往會嵌套在大周期中。據(jù)此觀察，全球半導體行業(yè)每隔4-5年便會經歷一輪完整的周期，分別包括1-3年的上行時間，以及1-2年的下行時間。 從經濟規(guī)律的角度看，造成產業(yè)周期波動的主要因素則是供需關系。
圖：2005-2022E全球半導體銷售額各下由應用占比 來源：IDC，中金公司整理
由上圖可知，不同時間段的下游應用，意味著對應的需求端拉動半導體銷售的領域不同。2000-2010年間，主要需求來自于計算行業(yè)，主要以PC的爆發(fā)為主；隨著PC的逐漸普及，增量市場也逐步轉為存量市場。下一個十年中，2010-2020年，來自智能手機的普及則拉動了通信領域半導體的銷售額，將半導體帶入了新的增長周期。 從比例上來看，工業(yè)與汽車的占比始終保持在穩(wěn)定的位置，大約分別占比7%-8%。 當前，隨著消費電子整體業(yè)務的疲軟，市場對半導體的預期似乎已經由峰頂?shù)凉鹊住６壥袌龅钠蠓€(wěn)，往往意味著資本市場預期在慢慢轉向樂觀。尤其是在汽車領域，車規(guī)芯片整體依然保持著一定的增長。 2022Q2英偉達財報顯示，其汽車業(yè)務創(chuàng)歷史新高達2.2億美元，同比增速45%，環(huán)比增長59%。該公司預計在未來6年內25+家合作伙伴將為公司帶來110億美元的營收。 眾所周知，電源管理芯片是電子設備中的關鍵器件，是電子設備的電能供應心臟，其性能優(yōu)劣對電子產品的性能和可靠性有著直接影響，無論是通信和消費領域、汽車以及工業(yè)領域，電源管理芯片均舉足輕重。因此電源芯片的趨勢也具有一定程度的代表性。 2022年前三季度，大部分電源管理芯片公司的盈利能力同比下降，但少數(shù)公司逆勢增長，如雅創(chuàng)電子、希荻微及力芯微前三季度營收分別增長66%、7%、33%及7%，其中雅創(chuàng)電子和力芯微前三季度扣非利潤同比增長118%和38%，而行業(yè)內總體毛利率水平則由去年同期的48%下降至今年的33%，足見行業(yè)“入冬”之兆。
周期循環(huán)下的結構性機會
圖、半導體行業(yè)的周期循環(huán) 來源：《集成電路產業(yè)全書》，國信證券整理
上圖揭示了半導體行業(yè)周期循環(huán)的基本要素變化及趨勢，對于本輪半導體行業(yè)周期來說，從2021年的過度下單到各公司加大擴產，再到2022年的需求放緩，供給側過剩，似乎還沒經歷產能釋放的階段，需求端的下滑已經導致產業(yè)鏈內各大廠商的去庫存及砍單情況。 尤其是存儲芯片方面，美光科技于2022年11月17日宣布將存儲芯片產能減少20%，此外針對2023年財年（截至2023 年8月）的設備投資相較于 2022 年財年同比減少約30％；鎧俠公告于2022年10月將晶圓的投入量減少30%；海力士計劃將2023年的投資規(guī)模相較于2022年同比減少50％。 隨著諸多海外大廠陸續(xù)公告對于資本支出的修正，整體庫存壓力與價格跌幅有望收斂。 同樣，主控芯片受消費電子需求疲軟影響，短期依然萎靡。根據(jù) IDC 數(shù)據(jù)，2022Q3全球智能手機出貨量達到3.019臺，同比下降8.85%。預計2022年全年出貨量將下降9.1%，并且較此前的預測下降2.6%，這意味著全球智能手機出貨量水平還將倒退。展望明年，IDC 預計2023年智能手機出貨量將增長2.8%。需求減弱，SoC出貨量下降明顯。 值得一提的是，模擬芯片整體雖然也處于下行，包括前面提到的電源管理芯片。但中高端模擬芯片由于市場規(guī)模大，長期仍然被看好。根據(jù)IC insights 的分析，2021年全球模擬芯片的應用仍然以通信、汽車、工業(yè)為主，預計2022年汽車領域的模擬芯片將增長17%，通信市場增長14%，工業(yè)市場增長9%。 功率器件則依然維持強勁的增長。IC insights 公布的數(shù)據(jù)顯示，2022年全球功率半導體的銷售額預計將同比增長11%，達到245億美元，實現(xiàn)連續(xù)第六年的增長，達到創(chuàng)紀錄的歷史[敏感詞]水平。 功率半導體銷售額的持續(xù)增長，主要是因為這一細分市場產品的平均銷售價格達到了近十多年來的[敏感詞]漲幅，功率半導體的平均銷售價格在2021年同比增長了8%，預計2022年將同比增長11%，預計至2026年，功率半導體市場年銷售額將穩(wěn)步增長，達到289億美元，復合年增長率（CAGR）為5.5%。 樂觀的預期背后，不乏新能源汽車帶動之下，功率半導體的量價齊升。TrendForce 數(shù)據(jù)顯示，48V輕混動力汽車的功率半導體價值量為 75 美元，是傳統(tǒng)燃油車的 1.5 倍；混動汽車單車功率半導體價值量為 300 美元，是傳統(tǒng)燃油車的 6 倍，純電汽車單車功率半導體價值量為 455 美元，為傳統(tǒng)燃油車的 9 倍。 混動及新能源汽車市場滲透率的提升，勢必會提振功率半導體市場規(guī)模，成為其強勁增長點之一，即使是在半導體行業(yè)整體周期下行階段，也是其中結構性的機遇之一。 晶圓代工方面，同樣出現(xiàn)了結構性的變化。2022M10 臺積電、聯(lián)電與力積電分別實現(xiàn)營收 2103 億臺幣、243 億臺幣與 57.2億臺幣，同比增長 56.3%、27.1%與-7.2%。受益于蘋果iPhone A16芯片和高通[敏感詞]芯片的增長，相比許多半導體企業(yè)的增速放緩甚至逆增長，臺積電卻能夠“逆周期”向上增長。 一方面是受下游應用需求的高增長所拉動，另一方面臺積電本身占據(jù)晶圓代工行業(yè)的[敏感詞]把交椅，齊聚技術、人才等眾多優(yōu)勢，保證了其產品極強的競爭力。對于當前寒冬中的眾多半導體企業(yè)來說，很難復刻臺積電基于自身企業(yè)優(yōu)勢下的結構性機會，更多的是戰(zhàn)略上的參考意義。
寒冬之下，全球動態(tài)
12月6日，美國總統(tǒng)拜登與臺積電創(chuàng)始人宣布該公司在亞利桑那州的第二家芯片工廠開業(yè)，在業(yè)內引起了不小的轟動，彰顯了美國對半導體產業(yè)鏈回歸的極度重視。 歐盟在年初公布的430億歐元《歐盟芯片法案》同樣代表著歐洲對于半導體，對于大型芯片制造工廠的強烈渴求。 日本、韓國、印度也紛紛拋出了各自的一些政策，表達了對半導體領域一些關鍵點上的支持與突破的決心。 12月13日下午，據(jù)證券時報，消息面上傳聞中國[敏感詞]擬投資總規(guī)模1430億美元扶持國內芯片。接近尾盤的華虹半導體大漲17%，中芯國際漲近10%。雖然消息尚未經證實，但面對2022年全球眾多經濟體對半導體行業(yè)的補貼與支持，意味著中國當下也需要在芯片領域繼續(xù)行動，國產化的趨勢不應該被扭轉或扼殺。 全球對于半導體行業(yè)的態(tài)度，間接也證明了對于所謂寒冬之下的半導體行業(yè)，并不需要過于悲觀。芯片周期不可避免，但或許會因為復雜的外部因素，包括政策補貼等等，出現(xiàn)轉折或加速。
寫在最后
總的來說，雖然在過去二十多年的半導體周期波動過程中，每一次波峰都會滑至波谷，每一次波谷也都能企穩(wěn)回升，重新恢復增長，甚至重新創(chuàng)出更高的峰頂，但每次波峰背后半導體品類的結構不盡相同，或者說每次重新拉動增長的應用與需求前后有所區(qū)別。 對應的，也就會有新的機會點出現(xiàn)，從21世紀初期的計算領域，到第二個十年的通信領域，背后對應著不同的半導體細分賽道。當前的汽車領域會不會成為未來半導體五到十年新的快速增長點？或者未來隨著工業(yè)自動化不斷的發(fā)展，再迎來工業(yè)領域半導體的快速增長。這些都將在未來半導體產業(yè)發(fā)展的過程中一一得到驗證或證偽。 因此，對于所謂半導體行業(yè)周期的寒冬，不用過于擔心，更重要的是發(fā)現(xiàn)其周期變化的底層邏輯，周期波動所帶來的結構性變化，以及變化背后應運而生的機會。
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